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非标转标ABS的两类交易结构

近期,企业融资债权作为新类型的基础资产,已在交易所市场、交易商协会市场发行多单资产证券化产品。企业融资债权资产支持证券:是指证券公司、基金管理公司子公司等作为计划管理人,以银行业和非银金融机构等依据信托合同或资管合同等持有的信托受益权或金融债权等作为基础资产或基础资产现金流来源,发行的资产支持证券。基础资产可以是信托受益权等收益凭证,也可以是债权。以信托受益权等收益凭证为基础资产的,应当具有明确的底层资产,底层资产应当为债权。

2020年5月8日银保监会发布《信托公司资金信托管理暂行办法(征求意见稿)》中第十二条第五款提出了“30%+50%”的规定,此条规定对信托公司压缩非标规模、调整业务转型提出了迫切要求,也是导致非标转标ABS业务卷土重来的最直接诱因,与之前银行非标转标ABS不同,本轮非标转标ABS集中在信托领域,且交易结构更具复杂性。

根据统计,市场上非标转标ABS主要有两种类型,第一类是信托公司驱动的非标转标ABS,基础资产通常是信托贷款债权或信托受益权。第二类是委托人端驱动的非标转标ABS,基础资产通常是委托人持有的存量信托受益权。

两类非标转标ABS的交易结构分析如下:

一、信托公司端驱动的非标转标ABS

信托受益权作为基础资产

因信托计划的委托人较为分散,在资产支持专项计划端由信托计划的各委托人作为原始权益人分别转让信托受益权的实操难度较大,因此采取如下交易结构方案:

交易结构图:

交易结构介绍:

1、信托委托人与特定信托计划受托人签订信托合同,约定由信托受托人向融资人发放信托贷款,信托委托人因此享有信托受益权。

2、信托委托人与原始权益人签订信托受益权转让协议,约定信托委托人将其通过投资特定信托计划而持有的信托受益权转让给原始权益人,并且依约完成办理相关信托受益权转让登记事宜。

3、原始权益人与计划管理人签署相关文件,约定原始权益人将其所持有的信托受益权作为基础资产设立资产支持专项计划。

4、资产服务机构通常为信托公司、原始权益人。

5、据了解,几年前某信托公司与交易所针对类似交易结构进行沟通未果。

6、以信托受益权作为基础资产发行资产证券化能否实现信托公司的非标转标,有待特定信托公司与其监管机构的进一步沟通。

信托贷款债权作为底层资产

交易结构图:

交易结构介绍:

1、委托人与特定信托受托人签订信托合同,约定由受托人向融资人发放信托贷款,信托受托人代表信托计划因此享有信托贷款债权。

2、信托受托人代表信托计划与保理公司签订信托贷款债权转让协议,约定将其持有的信托贷款债权转让给保理公司。

3、保理公司以持有的信托贷款债权作为信托财产设立财产权信托,进而享有信托受益权。

4、保理公司作为原始权益人与计划管理人签署相关文件,约定原始权益人将其所持有的信托受益权作为基础资产设立资产支持专项计划。

5、此交易结构能否省去保理公司、财产权信托环节,由信托公司代表信托计划直接转让信托贷款债权有待各方尤其是与计划管理人的进一步沟通以及交易结构的筹划。

二、信托委托人端驱动的非标转标ABS

若有非标转标需求的信托(或信托计划)的委托人较为分散,则可采用如下交易结构:

此交易结构与信托端驱动的非标转标ABS以信托受益权为基础资产的结构相同,有非标转标需求的信托委托人可以通过此交易结构积极参与到本轮信托非标转标ABS的业务中。

若委托人端为唯一信托受益权转让人,则建议省去上述中信托委托人将信托受益权转让予原始权益人的资产集中环节,直接由委托人作为原始权益人设立资产支持专项计划(如下图)。由于有非标比例监管要求的通常为金融机构,此类交易结构与先前银行主导的非标转标ABS的交易结构类似,由于分业监管的原因,银行作为金融机构在交易所市场发行产品存在障碍,在“完善债券发行注册制,深化交易所与银行间债券市场基础设施的互联互通”的大背景下,金融机构非标转标ABS项目能否继续按照此类交易结构操作,有待市场进一步验证。

交易结构图:

三、非标转标ABS交易中有以下三点值得关注

1、存量资产VS增量资产

企业融资债权作为基础资产底层资产既可以是存量资产,也可以是增量资产,增量资产即在资产证券化项目申报时形成拟签署的底层资产合同,在实际发行前才完成合同签署、放款工作进而生成的基础资产。在基础资产是信托受益权的情况下,底层资产以增量资产的形式形成,可以认为是在符合现行规定的前提下对类公募信托的探索,是否符合政策本意,有待市场进一步验证。

2、底层资产分散度的要求

由于企业金融债权资产证券化的现金流来源于底层资产的融资人,主要依赖底层融资人的主体资质,应参照公司债对发行主体的尽职调查要求执行。但目前各家计划管理人对融资人的核查,很少达到与公司债一样的要求,导致对融资人的核查不够充分。目前该问题主要依靠监管机构对基础资产的把关来解决,目前要求基础资产、底层资产池的加权平均影子评级原则上不低于A+。且基础资产或底层资产应当具有一定的分散度,原则上应当至少包括10个互相之间不存在关联关系的债务人,且单个债务人入池资产金额占比不超过50%。原始权益人资信状况良好且设置有效风险缓释措施,或资产池质量优良的,可免于上述分散度的要求。在行业上,原则上,房地产债务人不得为重要债务人,房地产行业债务人入池总金额不超过50%。并且基础资产是信托受益权的情况下,原始权益人即其关联方应当比照银行信贷资产证券化的风险自留标准,认购一定比例的次级档证券。原始权益人资信状况良好的,可免于上述风险自留要求。符合条件且免于风险自留情形的,计划管理人应当充分披露未进行风险自留的原因及合理性,并揭示相关风险。

3、单一资金信托VS集合资金信托计划

因单一资金信托的委托人可以主导信托的投资,即使受托人可能有一定投资权,因为双方在信托文件中自由协商的程度高、约定比较清晰、责任边界也比较清楚,故而监管层无需过于介入干预。因此,信托征求意见稿将非标债权的监管限定在集合资金信托计划上,所以,信托端驱动的非标转标ABS以集合资金信托计划的信托受益权或信托贷款债权作为基础资产为主。